Firma değeri nedir?
Bir şirketi bütünüyle satın almak istediğinizi düşünün. Borsadaki bütün payları almanız yetmez; şirketin bankalara ve tahvil sahiplerine olan borcunu da devralırsınız. Buna karşılık kasadaki nakit de size geçer. Bu bakışla bulunan tutara firma değeri (FD) denir:
Firma değeri = Piyasa değeri + Finansal borçlar − Nakit ve nakit benzerleri
Finansal borçlar ile nakit arasındaki farka net borç denir. Daha ayrıntılı hesaplarda, konsolide kârın içinde yer aldığı için bağlı ortaklıklardaki diğer ortakların payı (kontrol gücü olmayan paylar) da firma değerine eklenir. Veri sağlayıcılar bu ayrıntılarda farklı yöntemler izleyebildiği için aynı şirketin FD/FAVÖK'ü kaynaktan kaynağa biraz farklı görünebilir.
FAVÖK nedir?
FAVÖK, "faiz, amortisman ve vergi öncesi kâr"ın kısaltmasıdır (İngilizcesi EBITDA). Şirketin esas faaliyetlerinden, finansman yapısına ve yatırımlarının muhasebe ömrüne bakmadan ne kadar kazandığını gösterir. Türkiye'deki yaygın kullanımda esas faaliyet kârına amortisman ve itfa giderleri eklenerek bulunur. Hesaplamanın ayrıntıları, FAVÖK marjı ve net borç/FAVÖK için FAVÖK nedir maddesine bakabilirsiniz.
Önemli bir ayrıntı: FAVÖK finansal raporlama standartlarında tanımlı, zorunlu bir kalem değildir. KAP'taki kâr veya zarar tablosunda "Esas Faaliyet Kârı" ara toplamı vardır ama FAVÖK satırı yoktur. Şirketler FAVÖK'ü yatırımcı sunumlarında ve faaliyet raporlarında kendileri açıklar; kur farkı gibi kalemleri dahil edip etmemeleri farklı olabilir. 1 Ocak 2027'den itibaren uygulanacak TFRS 18 standardı bu konuya düzen getiriyor: şirkete özgü "düzeltilmiş FAVÖK" gibi ölçütler kamuya açıklandığında dipnotta tanımlanması ve mutabakatının verilmesi gerekecek.
FD/FAVÖK nasıl hesaplanır?
FD/FAVÖK = Firma değeri ÷ Son 12 aylık FAVÖK
Örnek:
- Piyasa değeri: 50 milyar TL
- Finansal borçlar: 20 milyar TL
- Nakit ve nakit benzerleri: 5 milyar TL
- Firma değeri: 50 + 20 − 5 = 65 milyar TL
- Son 12 ay FAVÖK: 10 milyar TL
- FD/FAVÖK = 65 ÷ 10 = 6,5
Rakamlar örnektir. Kabaca, şirketin bugünkü faaliyet kârıyla kendi değerini 6,5 yılda kazanacağı anlamına gelir.
Neden F/K yerine FD/FAVÖK?
F/K oranı net kâr üzerinden hesaplanır; net kâr da faiz giderinden sonra kalan rakamdır. Aynı faaliyet kârını elde eden iki şirketten borcu yüksek olanın net kârı düşük, F/K'sı yüksek çıkar. FD/FAVÖK'te ise hem pay (borç dahil firma değeri) hem payda (faiz öncesi kâr) şirketi finanse eden herkese aittir. Bu yüzden borçluluğu farklı şirketleri kıyaslamakta daha adildir. Amortisman politikası ve vergi farklarından da daha az etkilenir.
Kiralamalar ve enflasyon muhasebesi
2019'dan beri uygulanan TFRS 16 ile mağaza, uçak ya da depo kiraları gider olarak değil, kullanım hakkı varlığının amortismanı ve kira yükümlülüğünün faizi olarak raporlanıyor. Bu, kiralaması yoğun şirketlerde (perakende, havayolu) FAVÖK'ü belirgin biçimde artırır. Tutarlı bir hesap için kira yükümlülükleri de net borca eklenmelidir; yoksa FD/FAVÖK yapay olarak düşük çıkar.
Enflasyon muhasebesi (TMS 29) uygulayan şirketlerde her çeyreğin tablosu kendi dönem sonunun satın alma gücüyle ifade edilir. Farklı raporlardan alınan çeyreklik FAVÖK'ler toplanarak "son 12 ay" bulunduğunda sonuç yaklaşık bir rakamdır.
FD/Satışlar
FD/Satışlar = Firma değeri ÷ Son 12 aylık net satışlar
Satışlar da şirketi finanse eden herkese ait bir faaliyet ölçüsü olduğu için piyasa değeriyle değil firma değeriyle eşlenir. FAVÖK'ü negatif olan, yani henüz faaliyet zararı eden şirketlerde de hesaplanabilmesi avantajıdır. Ama kâr marjını hesaba katmaz: marjı düşük bir şirket bu oranla ucuz görünebilir.
Bankalar neden FD/FAVÖK ile değerlenmez?
Bir sanayi şirketi için borç, yatırımlarını finanse ettiği bir kaynaktır. Banka için ise mevduat ve borçlanma, otomobil üreticisinin çeliği gibi işin hammaddesidir; faiz gideri en büyük faaliyet gideridir. Mevduatı borç sayıp firma değerine eklemek anlamsız sonuç verir. Bu yüzden bankalar, sigorta, faktoring ve leasing şirketleri F/K, PD/DD ve özkaynak kârlılığıyla değerlendirilir. Banka hisseleri sayfasında da bu oranları görürsünüz.
Sık sorulan sorular
FD/FAVÖK kaç olmalı?
Herkes için geçerli bir eşik yoktur. Büyüme beklentisi yüksek sektörlerde oran doğal olarak yüksek, olgun ve döngüsel sektörlerde düşüktür. Oranı en anlamlı biçimde aynı sektördeki şirketlerle ve şirketin kendi geçmişiyle karşılaştırırsınız; yöntemi hisse temel analiz rehberimizde anlattık.
FAVÖK negatifse ne olur?
FD/FAVÖK anlamını yitirir. Bu durumda FD/Satışlar ya da sektöre özgü ölçütler kullanılır.
Net nakit pozisyonundaki şirkette firma değeri piyasa değerinden düşük mü olur?
Evet. Nakdi borcundan fazla olan şirkette net borç negatiftir; firma değeri piyasa değerinin altında kalır.
